11月26日，申银万国期货在郑州举办"聚焦期货供给侧改革，服务企业转型发展"的期货论坛。论坛围绕"大类资产配置的宏观经济展望"、"PTA行情分析展望及场外期权"、"供给侧改革背景下大宗商品结构性投资机会分析"等议题进行讨论。此次会议由产业客户、金融投资机构、私募基金和金融投资者组成，与会人士有200余人。

　　PTA行业利用期货工具成为供给侧改革的受益者

　　PTA期货上市十周年以来，从当初的默默无闻到现在的尽人皆知，从上市初期企业的小有抵触到如今企业的主动参与。PTA期货作为能源化工行业"最闪亮的星"，正是因为期货价格发现和套期保值为企业解决后顾之忧的客观存在，才的得以让企业对PTA期货的刮目相看。

　　记者发现，今年趁着供给侧改革元年的"东风"，上下游企业通过PTA期货仓单多种形式的应用解决资金占用问题较为普遍不；另一方面，面对"一日一价"行情，出于稳定生产需要，现货企业参与期货市场套期保值，锁定生产成本与利润的意愿更为强烈。

　　在国外成熟市场，风险主体运用期货，期权，互换等产品来管理风险的模式已经相当成熟。金融融衍生工具被政府，企业，个人广泛用于风险管理。根据ISDA国际互换和衍生品协会2009的报告，世界500强企业中有471家使用衍生品管理风险，占94.2%。只有29家不使用衍生品，其中中国11家。还有众多中国企业尚未发现衍生品在风险管理中能起到的重大作用。

　　"PTA处于历史低位，产业链价格价差影响逐渐减弱。"马昕晔表示，2016年初以来PTA期货价格高于现货价格，期货升水200元/吨以上，进入无风险套利区间，导致很多投资者及套利者买现货抛期货，仓单数及持仓数暴增。PTA价格趋势下行后出现反弹，目前，PTA现货价格仍处于历史低位。

　　对于PTA期货仓单维持高位，行业人士认为，这正是现货企业积极参与期货市场的标志，PTA期货仓单把之前隐藏在各个流通环节的社会库存显性化了，使得企业更容易判断市场，大大提升了生产、贸易和消费企业的市场效率，让市场变得更为透明化。企业乐于注册期货仓单因为其具有很多优势，一是在交易所信用担保条件下，期货仓单对货权形成多重的保障；二是通过异地注销给企业带来了便利，降低了物流成本；三是通过仓单回购和冲抵保证金等方式，解决了企业资金的占压问题。PTA期货仓单的便利性与金融属性在长时间的发展中也渐渐得到社会的认可，市场更愿意把货物以期货仓单的形式来表现。

　　记者在会场发现，如今的仓单和套期保值并不能完全满足企业的需求，期权也成为企业管理风险的新工具之一。

　　河南某企业便是其中之一，26日下午，该企业期货部门负责人带着疑问来参会。"我们企业有产品，目前利润在200元/吨，12月和明年的1月，选择套保还是期权？，今年上半年我们已经错失了最佳时机，这次不想再次错过，所以想请教。"

　　"锁利润，一种方法是是将原材料成本用期权锁定，通过远期销售锁定产品销售价格从而锁定利润，二是购买价差期权。"申万智富投资管理有限公司总经理闫淦智表示，通过场外衍生品管理风险手段非常丰富，现阶段市场的突出反应是权利金比较高，但可以通过产品设计降低权利金支出，比如"库存高"时，企业可通过"买看跌、卖看涨"的价差组合期权或障碍期权来降低权利金，也可以用亚式期权等方式实现权利金降低。

　　在闫淦智看来，风险管理子公司是金融衍生工具的生产者，期权提供者不是与客户对赌，而是风险管理机构将风险转移给风险管理子公司，风险管理子公司再利用自身的专业优势将风险通过期货等市场对冲，从而实现风险管理，最终结果是向客户提供保值投资的工具和渠道，帮助客户实现保值投资目标，达成双赢。

　　原油企稳反弹将是PTA期货上涨的动能

　　自2011年以来，过剩格局不断压低大宗商品价格的同时，PTA新增产能投放也已经进入尾声。今年，供给侧改革元年，聚酯产业链利润向中下游转移,PTA行业是供给侧改革的收益颇丰者。

　　PTA即精对苯二甲酸，广泛用于化学纤维、轻工、电子领域。据期货日报记者了解，过去的数年间,聚酯产业链(PX-PTA-PET)不同环节的产能投放节奏出现周期性错位,供需关系发生变化,产业链利润由上游PX环节向中下游PTA-涤纶长丝环节转移。

　　由于过去5年的大举投资,PTA产能从2010年的不到1500万吨/年大规模扩张到2015年的超过4600万吨/年,增长超过2倍,造成PTA产能过剩局面,行业连续几年陷入亏损、甚至龙头企业也一度亏损;由此,行业发生一次"去产能、去库存"的供给侧改革和结构调整在所难免。

　　"今年年初到5月初，PTA先抑后扬；5月到10月份，PTA以波动盘整为主；10月至今，由于下游需求的改善和受国际油价的影响，PTA再启涨势。"申万宏源证券分析师马昕晔说。

　　记者发现，2016年初油价暴跌，聚酯大盘在此影响下气氛走弱，人民币贬值速度加快，因而盘面重心逐步走弱，至1月中旬创下上半年低点4100元/吨。此外，春节以后聚酯复工速度较快，在G20预期下浙江地区聚酯工厂上半年备库存积极性较高，叠加油价反弹，配合接连5套PTA装置检修，盘面重心上移，至5月底，内盘重心升至4800元/吨偏上。

　　"伴随着油价及商品市场的强势上涨，PTA价格进一步冲高，在4月末创下上半年的最高点。"马昕晔说。

　　事实上，今年5月中旬着随PTA装置开工率提升，以及G20停车方案陆续出台，市场看空心态加剧，盘面开始走弱。亚洲PX装置二季度集中检修，PX价格较为坚挺，PTA盘面加工费与成本在自身供应矛盾下显著削弱。进入6月后，多套PTA装置突发性检修，市场供需格局较预期偏紧，PTA止跌反弹。7-9月，随国际油价振荡及英国退欧等风险事件影响，PTA市场处于振荡盘整期。

　　10月份以来，OPEC成员国意外达成冻产的框架性协议，受此影响国际油价重启上涨；聚酯工厂经历了G20会议期间的大规模停车，恰逢"金九银十"传统聚酯产销旺季，江浙涤纶长丝市场行情跌势放缓，对原料PTA需求有所提高，PTA工厂负荷率显著上升。同时，期货价格受资金驱动，致使PTA期货波幅、期现差有所扩大。

　　事实上，当前下游聚酯环节需求稳定复苏；上游PX产能扩张加速，产业链话语权下移；PTA产能集中度增强，虽然相比上下游仍有部分过剩，但龙头企业对PTA环节的掌控能力逐渐增强，PTA行业话语权增强，有助于改善PTA价格持续低迷的现状。

　　与会人士告诉记者，PX与石脑油正常价差在350美元/吨附近，原油价格下跌，PX利润空间持续减少，如果跌至200美元/吨，炼厂会停产检修。PX与MX价差也被大幅压缩，当低于100美元/吨，也会停产检修。PX环节压缩的利润逐渐流向PTA及聚酯环节，但由于失去原油的支撑，产业链整体利润空间均被大幅压缩，处于历史低位。

　　马昕晔认为，尽管原油价格处于低位，炼厂利润受到严重挤压，但仍处于微利，且为了降低存货损失风险，炼厂开工率仍维持高位。同时，PTA社会库存也处于低位，向上动力强劲。

　　在行业人士看来，原油企稳反弹是PTA期货上涨的最大动能。

　　实际上，原油价格从2014年7月开始持续下行，带动PX、PTA、聚酯环节产品持续下跌。社会库存大幅降低，从而加重影响产品价格及产业链各环节开工率。同时，虽然油价下跌，以OPEC为首的原油生产国并未减产，相关炼厂也为了加速周转，一直维持正常开工，导致PX库存处于高位。

　　"一旦原油上涨动力明确，阻碍因素影响将自动化解，一方面，下游需求恢复，低价补库存预期强烈；另一方面期货多头力量将快速增强。"马昕晔表示，追逐套利的空头将会离场规避期货快速上涨带来的风险；空头仍可以通过现货的升值来获取利益；部分逐利空头有可能快速转变为多头，实现多空力量的切换。

　　与会人士认为，PTA期货弹性大，后期行业套利有望加速推涨。

　　对于后市，马昕晔认为，PTA有基本面支撑，首先，作为上游产品PX，我国PX需求缺口较大，进口依存度高，随着国内PX产能将于2018年再次迎来投产高峰，长期看PX利润逐步收窄，直接影响PTA的产能扩张；而产业集中度的提升，使四大民营寡头企业成为期货市场的最大的空头。其次，纺织服装经营好转带动聚酯行业回暖、人民币贬值的有利大环境、棉价历史底部对涤纶价格的支撑、乙二醇国内定价权的提升等基本面因素均带来行业利好消息；总体上看产业供需结构趋于良性疏导，产业链上下游价格传导也更加顺畅，后市影响PTA期货价格的最大动能是原油价格的变动。如果考虑原油价格冲击60美元/桶，则PTA价格或将最高至5976元/吨。

[编辑：姝臻]